Konvergenzproblem: Für Spekulanten ist das ein Festmahl

Deutschlands wirtschaftliche Überlegenheit, fürchterlich hohe Verbindlichkeiten der Euro-Südländer und interventionistische Notenbanker: Dieses Konvergenzproblem ist für Hegdefonds eine Einladung zu attackieren. Spekulanten werden auf kurz oder lang versuchen, die Eurozone zu zerpflücken. Ihre Chancen das zu schaffen steigen, weil die Ungleichgewichte immer größer werden.

Dass die Target-2-Salden der Deutschen Bundesbank gerade auf ein Rekordhoch gestiegen sind, scheint niemanden so recht zu beunruhigen. Die hohen Forderungen Deutschlands gegenüber dem Eurosystem, die maßgeblich auf Verbindlichkeiten von Italien und Spanien zurückgehen, zeigen die schlimmsten Ungleichgewichte seit dem Bestehen des Währungsblocks.

Damit die Defizite der Südländer weiter finanziert werden können, muss die EZB massenhaft Geld ans Mittelmeer ausschaffen. Private Investoren sind trotz der EZB-Kreditausfallversicherung (Whatever it Takes) nur sehr eingeschränkt bereit, sich in Südeuropa zu engagieren. Sie lassen ihr Geld in Deutschland liegen, weshalb ein Rückgang der Target-2-Salden illusorisch ist.

Währungshüter locken Spekulanten an

Die EZB hat zwar gerade angekündigt, ihre monatlichen Anleihekäufe ab März um 20 Milliarden Euro auf 60 Milliarden Euro zu verringern. Die Notenbank wird aber weiter Italien, Portugal und Spanien vor der harten Realität und skeptischen Anlegern beschützen müssen. In Indiz dafür ist, dass sie das Wertpapierkaufprogramm um neun Monate, und nicht wie erwartet um sechs Monate, verlängerte.

Ein ganz heißer Tipp für 2017/2018: Mario Draghi wird den Zinsabstand zwischen deutschen Bundesanleihen und südeuropäischen Staatsanleihen kontrollieren, also möglichst niedrig halten. Das wäre dann freilich ein weiterer Eingriff in den freien Marktmechanismus, der aus fundamentaler Sicht in keinster Weise gerechtfertigt wäre.

Die Wahrheit ist, dass Portugals Staatsanleihen von allen drei großen Ratingagenturen mit "Ramsch" bewertet werden. Staatsanleihen aus Italien und Spanien liegen nur eine Stufe darüber. Deutsche Bundesanleihen sind hingegen mit einer Top-Bonität ausgestattet. Ein Zinsabstand von 4% zwischen 10-jährigen Bundesanleihen und den Schuldtiteln aus Italien und Spanien wäre also vollkommen normal, zumal es die Aufgabe der Südländer ist, ihre Bonität zu verbessern.

Lukrative Wetten auf Ungleichgewichte

Man kann aber schon Wetten abschließen, dass die Interventionisten der EZB höchstens 2% Zinsabstand zulassen werden. Um das sicherzustellen, wird die EZB am Anleihenmarkt in etwa auf die gleiche Weise intervenieren müssen wie die Schweizerische Nationalbank (SNB) am Devisenmarkt. An dieser Stelle wird es brandgefährlich. Europa ist wieder im Jahr 1992, als das Europäische Währungssystem von einer Krise heimgesucht wurde.

Auch damals haben sich Italien und Spanien überschätzt. Lira und Peseta wurden von Notenbankern gegenüber der D-Mark viel zu lange, viel zu hoch gehalten. Die Deutsche Bundesbank gab ein schlechtes Bild ab, weil sie zusah, wie sich Ungleichgewichte auftürmten, die George Soros dann abräumte. Es kam zu einem Währungsknall. Die D-Mark wurde deutlich aufgewertet, um dem wiedervereinigten Deutschland und den schwachen Volkswirtschaften Südeuropas, die am Tropf von EU-Fördergeldern hingen, Rechnung zu tragen.

Sollte sich Draghi wirklich anschicken den Zinsabstand künstlich niedrig zu halten, dann ist das so, wie mit einem Bären Tango zu tanzen. Mit Kreditausfallversicherung und Zinsfutures gibt es vorzügliche Instrumente, mit denen Spekulanten darauf wetten können, dass die EZB nicht in der Lage sein wird, die Zinsen Südeuropas von der fundamentalen Lage dauerhaft abzukoppeln.

Zeitlich würde es sich wahrscheinlich für den Italiener ausgehen, wie die Beispiele der Schweiz und Tschechiens zeigen. Die SNB hat mit ihrer Mindestkurs-Manipulation etwas mehr als zwei Jahre durchgehalten. Die tschechische Notenbank (CNB), die das Mindestkurs-Modell der Schweizer kopiert hat, wird wahrscheinlich in den kommenden Monaten aufgeben. 2019 verlässt Draghi die EZB. Die Scherben müsste dann sein Nachfolger aufkehren.